亚马逊(AMZN.US)“烧钱”遭拷问：2000亿AI豪赌反噬自由现金流，7月财报或成多空决战场

BiyaNews

亚马逊(AMZN.US)将发布的二季度财报或迎来关键考验，市场目光聚焦于AWS的货币化进程能否赶超由AI驱动的巨额资本支出(CapEx)扩张步伐。尽管营收与AWS收入增长势头强劲，但在2000亿美元资本开支计划的压制下，亚马逊自由现金流(FCF)已急剧萎缩，引发外界对其未来现金转化效率的担忧。

财经分析师Bohdan Kucheriavyi针对此次季报撰文发表观点，根据其更新的贴现现金流(DCF)模型，亚马逊每股公允价值约为205.91美元，低于当前市价，表明短期上行空间有限，但下行风险尚不足以支撑“卖出”评级。他认为，二季度业绩至关重要：若AWS持续高增且自由现金流初现复苏迹象，则有望为当前高额支出提供合理性论证，并提振股价动能;反之，若自由现金流转负叠加债务水平攀升，则可能对股价构成显著压力。

Kucheriavyi写道，两年前认为亚马逊上行空间有限。然而，得益于云业务(AWS)的卓越表现，以及算力需求的持续飙升，该公司股价自那时起已累计上涨约35%。公司业务根基稳固，未来不乏乐观因素。但AI投入周期已深刻改变了亚马逊的现金流结构。

正因如此，预计于7月下旬发布的下一份财报至关重要。它将为市场提供更清晰的答案：AWS的货币化进程，能否开始追赶当前的资本支出(CapEx)周期?在此之前，亚马逊股价在经历近期大幅回调后，想要重拾升势，恐怕难度不小。

下月才是真正考验

即将到来的季报之所以关键，并不仅仅因为业绩披露本身。真正的问题在于，公司能否证明其庞大的AI基础设施建设已开始释放足够的增长动能，从而护佑自由现金流(FCF)。

展望二季度，亚马逊给出的业绩指引为：净销售额1940亿至1990亿美元，同比增幅16%~19%;营业利润200亿至240亿美元。刚过去的一季度表现亦属强劲：净销售额同比增长17%至1815亿美元，AWS收入同比大增28%至376亿美元，营业利润升至239亿美元。

问题在于，过去十二个月的自由现金流已从去年同期的259亿美元骤降至仅12亿美元。亚马逊自身解释称，下降主要源于物业和设备采购(扣除所得款项及激励后)同比增加593亿美元，而这一增长正反映了AI领域的投资。增长固然存在，但现金转化效率堪忧。

更令人担忧的是，考虑到亚马逊已将2026年资本支出目标定在约2000亿美元，以扩张AI能力，全年自由现金流甚至可能转负。年初有报道称，亚马逊正寻求通过发债筹集370亿至420亿美元，以支持其资本开支计划。近期，外媒亦报道，亚马逊已获得一笔175亿美元的贷款额度，继续推进AI基础设施建设。

这很可能成为一个重大隐患。毕竟，市场对AI股票的情绪正在转向审慎。若亚马逊在二季报中录得负自由现金流，同时债务状况恶化，则股价短期内重返高点的难度将大大增加。

亚马逊股价何去何从?

另一个问题在于估值。近两年前，Kucheriavyi搭建的贴现现金流(DCF)模型曾给出每股169.33美元的公允价值。彼时，假设2024和2025财年营收增速分别约为11%和12%，这与实际结果基本吻合。展望未来，仍预期营收将保持双位数增长，这与当前市场一致预期相差不大。

就EBIT利润率而言，由于云服务需求旺盛，有望持续改善公司底部业绩，因此新模型中的EBIT预期亦有所上调，同样与市场共识接近。

模型同时假设今年资本支出高达约2000亿美元。鉴于一季度CapEx已达442亿美元，且管理层年初即指引全年支出约2000亿美元，这一数字具备合理性。受此影响，折旧与摊销假设也相应提高。

净营运资本变动及税率假设与前几年相近，加权平均资本成本(WACC)设为8%。

模型结果显示，亚马逊公允价值约为每股205.91美元。当前股价约在234美元附近，模型隐含小幅下行空间。Kucheriavyi认为，这尚不足以给出“卖出”评级——AWS仍是优质业务，广告收入持续增长，经营现金流依然庞大。但同时，模型亦未使该股在季报前具备足够的吸引力。当前的资本开支周期已令自由现金流图景过于混沌。