高盛研报解读：SK 海力士 40 万亿韩元回购只是开始，下一个 70 万亿在路上
SK 海力士认为自己的股价被严重低估了。
8 月 19 日盘后，公司宣布了一项 40 万亿韩元（约 283 亿美元）的股票回购注销计划，相当于注销约 3.3%的已发行股份。回购将于 8 月 20 日启动，三个月内执行完毕。高盛在随后的研报中维持买入评级和 350 万韩元目标价，较当前 150 万韩元有 133% 的上行空间。
高盛认为这只是一个开始。公司暗示这不是一次性事件，后续还有更多股东回报措施，包括回购和股息，详细计划将在 10 月底三季度业绩会上公布。高盛测算，在 2025 至 2027 年累计 252 万亿韩元自由现金流的框架下，SK 海力士最终可能向股东返还约 140 万亿韩元，扣除本次 40 万亿回购和约 30 万亿股息后，仍有约 70 万亿的额外回购空间。
40 万亿回购只是第一张牌
SK 海力士在公告中直言不讳：当前股价未能准确反映公司价值。
40 万亿韩元的回购规模，基于 8 月 18 日收盘价可注销约 2400 万股，远超近期 ADR 上市带来的 1770 万股稀释效应，净流通股数将实质性减少。回购窗口仅三个月，日均购买量不设上限，这种“快打”模式本身就带有强烈的信号意义。
更关键的是管理层的时间表态。高盛指出，市场此前预期公司在 8 月底到 9 月初公布新股东回报计划，此次 8 月 19 日的公告比预期来得更早。提前行动通常意味着管理层对当前估值的低估程度有强烈共识。
股东回报率将翻倍提升
股东回报政策的升级幅度同样超出预期。
公司此前的股东回报政策是将 2025至 2027 年三年累计自由现金流的 50%用于回报。新政策将目标提升至“最低 50%”，这意味着实际执行可能高于 50%。高盛假设约 55% 的自由现金流用于股东回报，对应约 140 万亿韩元。
拆解这 140 万亿的用途：40 万亿用于本次回购，约 30 万亿用于高盛模型中的累计股息，剩余约 70 万亿将在当前政策期内以额外回购注销的形式继续执行。以当前市值计算，这意味着 2026 年和 2027 年的股东回报率分别约为 3.5%和 8%。
SK 海力士还在考虑扩大股息，包括固定股息和特别股息，具体方案将在 10 月底公布。
存储上行周期为回购提供现金流支撑
回购和分红的前提是公司有足够的自由现金流。
高盛预测 SK 海力士 2025至 2027 年累计自由现金流约 252 万亿韩元，这一数字建立在存储芯片强劲上行周期的基础上。高盛对公司 2026 年营业利润的预测为 265.5 万亿韩元，2027 年进一步升至 391.7 万亿韩元。
DRAM和 NAND 的供需紧张格局提供了利润基础。高盛预计 2026 年公司营业利润率高达 76.8%，2027 年为 78.4%。在这样的利润水平下，40 万亿韩元的回购仅相当于约两个月的自由现金流。高盛将 2026至 2028 年每股收益预测分别上调 4%、10%和 10%，以反映回购注销带来的股份减少。
回购是利好，但利好的强度取决于周期的持续性。如果市场将大规模回购解读为“周期见顶前最后的信号”，反而可能引发相反的交易行为。高盛的目标价 350 万韩元对应 2026至 2027 年平均市盈率约 8 倍。当前股价 150 万韩元对应 2026 年市盈率约 3.8 倍、2027 年约 3.0 倍。即使回购驱动的 EPS 上修已被部分定价，这个估值水平依然在历史区间下限。
在存储芯片上行周期仍未被证伪的前提下，SK 海力士的基本面逻辑清晰。高盛的核心判断是：如果自由现金流如预期般兑现，这 40 万亿韩元的回购是股东回报长周期的开端，不是终点。
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本文系潮向研究对第三方券商研究报告（高盛，2026年 8月 19 日）的整理与解读，结合公开市场信息的整理。文中引述的评级、目标价、盈利预测及相关判断，均为该券商分析师的观点，仅代表其所属机构立场，不代表潮向研究的观点，也不构成任何投资建议。
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