小摩研报解读：四大理由支撑美股，9 月加息看 CPI

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8 月非农新增就业 16.2 万人远超预期，但 9 月加息与否的真正悬念在 9 月 11 日 CPI。

利率在涨、汇率在动、油价在走高，摩根大通却说美股该继续看多。9 月 6 日，摩根大通发布亚太市场主题报告，针对近期困扰美股投资者的宏观波动提出四大核心理由：增长强劲、利率不算太高、弱美元倾向、对冲基金仓位中性偏轻。8 月非农新增就业 16.2 万人远超预期，但 9 月加息与否的真正悬念在 9 月 11 日 CPI。

摩根大通认为，尽管宏观波动率上升，权益资产的吸引力并未减弱。全球 PMI 隐含增速超过 3%，EPS 处于上修周期，MSCI 世界指数年内涨幅约 12%，10 年期美债收益率仅上升 60 个基点。利润增长正在消化估值，而非泡沫驱动。报告中还提及德国选举及欧洲贸易政策转向的潜在风险，但对美股投资者而言，核心关注点仍然是增长韧性、利率路径和仓位结构。

增长强劲，EPS 上修周期未完

增长是看多美股的第一支柱。2026 年上半年美国增速达 2.5%，摩根大通预计下半年更强（2.6%），风险偏向上行。8 月全球 PMI 暗示增速超过 3%，覆盖多个行业和区域。

即便油价接近 100 美元存在压力，利率上升也引发担忧，对权益资产而言增长是核心变量。8 月非农新增就业 16.2 万人，较市场共识高出超 10 万人，GDP 和 EPS 预测均处于上修通道。就业数据的强劲表现进一步印证了经济基本面的韧性，劳动力市场并未出现市场此前担心的实质性降温。

从盈利角度看，二季度标普 500 中位数公司 EPS 同比增长 14%，剔除 AI 基础设施公司后其他板块的盈利增速也创下本轮周期新高。摩根大通认为盈利复苏正在扩散，这为美股提供了最坚实的基本面支撑。盈利增长是股价上涨的真正驱动力，而非估值泡沫。

利率反映增长，尚未构成周期拖累

收益率上升的速度比绝对水平更重要。近期长端利率上行的主要驱动力是强劲的增长，而非通胀失控或财政恶化。摩根大通利率策略师预计 10 年期美债收益率的上升速度将放缓，年终目标 4.85%。

一项回归分析显示，当前 10 年期美债收益率与潜在增长水平基本匹配。尽管市场热议 6%的赤字率和 40 万亿美元联邦债务，本轮收益率上升本质上由增长驱动，这对美股是利好信号而非警示。当收益率上升由增长驱动时，企业的定价能力和盈利前景同步改善，权益资产的吸引力不降反升。

摩根大通认为当前尚未达到利率对经济构成周期拖累的临界点。虽然利率上升增加了融资成本，但企业盈利的改善幅度足以抵消这一影响。关键的阈值在于利率上升的速度，目前的速度仍在可控范围内。

弱美元倾向利好美股跨国公司

摩根大通认为，特朗普政府虽名义上维持“强势美元”政策，实际政策倾向是压低利率和弱美元，以改善美国竞争力。

弱美元对美股科技和跨国公司的海外收入构成支撑。美元走弱意味着美股科技巨头（约 50%至 60%的收入来自海外）的海外利润在折算回美元时将获得汇兑增益，直接提升其以美元计价的每股收益。

对冲基金仓位中性，为加仓留出空间

对冲基金仓位整体中性偏轻，为后续加仓提供了干净的起点。经过 2 至 3 个月的去杠杆后，摩根大通美国战术仓位监测指标仍处于 40%的偏低水平（-0.2 个标准差），全球对冲基金净敞口仅 40%至 50%（五年维度）。

行业风格层面，周期股相对防御股的配置也处于中性。过去一周出现了一些初步的加仓迹象，但仅体现在总仓位层面，净仓位尚未跟进。这种仓位结构意味着市场仍有充足的买方力量等待释放，一旦宏观不确定性消退，资金回流股市的空间较大。

从历史经验看，当对冲基金净敞口处于 40%至 50%区间时，后续 6 至 12 个月的权益资产回报率往往偏正面。当前仓位水平既不拥挤也不极端，为美股进一步上行提供了技术面支撑。

9 月焦点在 CPI

8 月非农新增就业 16.2 万远超预期，将 9 月加息概率推高，美股因此承压（标普 500 跌 0.5%）。摩根大通认为 Warsh 已明确表示双重使命不存在冲突（失业率已很低），真正决定 9 月加息与否的是 9 月 11 日 CPI 数据。摩根大通预计核心 CPI 环比 0.21%，若符合预期，加息概率将回落。

市场对 9 月加息概率的定价已从非农前的约 30%升至略高于 50%。若 CPI 数据显示通胀温和，加息预期可能迅速降温，美股有望迎来反弹窗口。反之，若 CPI 超预期上行，9 月加息可能成为现实，短期内对成长股估值构成压力。