美银研报解读：阿斯麦赌定价权落地，5% 涨价增厚 8%盈利

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阿斯麦在光刻设备的市场份额超过 90%，EUV 光刻机处于垄断地位。这个地位是美银敢于假设涨价的底层条件。

中国收入占比从 2025 年的 29%一路降至 2028E 的 15%，美国银行却在 2026 年 10 月 6 日的报告里把阿斯麦 CY28E 盈利预测上调 13%，从 75.4 欧元提高到 85.2 欧元。收入预测同步上调 8.7%，从 704 亿欧元提高到 765.7 亿欧元。

美国银行维持买入评级和首选地位，目标价从 2452 欧元上调至 2557 欧元，ADR 目标价从 2845 美元上调至 2915 美元。这份上调赌的是涨价能在 2027 年底开始兑现为利润，非中国需求足以补上中国收入下滑留下的缺口。

涨价 5% 对应 8% 盈利增厚

美银测算，阿斯麦平均售价每提高 5%，同时投入成本上升 2.5%，每股收益增厚 8%。如果投入成本不涨，增厚幅度接近 10%。美银对 CY28E 的预测假设了约 5%的 ASP 涨幅和约 2.5%的投入成本涨幅，这个假设偏保守。

这个弹性贯穿美银整个盈利模型。美银对深紫外光刻（DUV）、极紫外光刻（EUV）和装机基础管理的 ASP 预测均上调约 5%。以低数值孔径 EUV 为例，ASP 从 253.0 万欧元上调至 265.0 万欧元，涨幅 4.7%。

涨价情景下毛利率同步抬升。美银测算，ASP 涨幅在 5%到 20%之间，CY28E 毛利率从 58.2%升至 59.2%到 61.7%。20%涨幅情景下，盈利增厚 33%。

阿斯麦在光刻设备的市场份额超过 90%，EUV 光刻机处于垄断地位。这个地位是美银敢于假设涨价的底层条件。美银认为，基于价值的定价指引将在 2027 年底开始影响损益表。

美银研报解读：阿斯麦赌定价权落地，5% 涨价增厚 8%盈利

EUV 出货量上调至 120 台

美银把 CY28E EUV 出货预测从 110 台上调到 120 台，CY27E 维持在 86 台。增量来自阿斯麦逐步提高产能，把工厂空间重新分配给低数值孔径 EUV，蔡司等关键供应商交期缩短也提供支撑。

高数值孔径 EUV 出货预测维持在 10 台。美银预计 2028E 逻辑芯片低数值孔径 EUV 出货 68 台，DRAM 出货 52 台。干式设备出货预测从 190 台上调到 210 台，这一项对应收入从 26.75 亿欧元上调至 29.45 亿欧元。

系统收入在 CY26E、CY27E、CY28E 分别增长 40%、31.9%、36.2%，同期晶圆制造设备收入增速预计为 33%、34%、30%。阿斯麦的毛利率比全球同业平均高 6.5 个百分点，同业平均仅高 1.3 个百分点。美银认为，这是阿斯麦 2025 到 2028E 实现 50%盈利年复合增速的关键，这个增速在全球同业中最高。

中国收入占比降至 15%

美银预计中国收入从 2025 年的 95.2 亿欧元降至 2026E 的 86.75 亿欧元，2027E 回升至 97.89 亿欧元，2028E 达到 116.02 亿欧元。绝对额回升，占比仍从 29%滑到 15%。非中国收入从 2025 年的 231.5 亿欧元增至 2028E 的 649.5 亿欧元，这是补位的来源。

装机基础管理收入从 2025 年的 81.93 亿欧元增至 2028E 的 149.94 亿欧元，CY28E 增速 19%。系统收入和非系统收入同步上修，是这次盈利预测上调的结构性支撑。

MATC 法案的不确定性可能在年底前消除。美银认为这一因素已基本体现在股价中，预计在美国中期选举和国防预算谈判后，相关实施细节将明朗。美银同时提示，EUV 量产延迟、毛利率低于预期、半导体资本开支放缓、中国出口限制，以及新兴光刻初创公司长期挑战阿斯麦的垄断地位，是主要下行风险。