中金发布研报称，2026年主要海外科技大厂CAPEX指引大幅上调，已接近或超过其经营性现金流，折旧摊销对云利润率的压力逐步积累，但云厂商的收入同比加速、自研GPU芯片、云产品涨价均有望提升云的投入ROI，当前AI带动云业务在手订单和收入增长同比加速。中短期来看，Meta、Google等巨头只要主业经营状态不出现明显改变，其资产负债表仍然健康，其资本开支的可持续性短期无忧。面对相对复杂的局面，可以优先抓住主业低估，以及AI布局有预期差的机会。

中金主要观点如下：

AI投入：主要海外科技大厂26年CAPEX指引大幅上调，已接近或超过其经营性现金流，折旧摊销对云利润率的压力逐步积累，但也看到积极因素：1)目前海外科技大厂的融资渠道通畅，Meta、Google、Amazon均进行了数百亿美元的融资，且融资利率较低，发行债券的投资者认可度高；2)云厂商的收入同比加速、自研GPU芯片、云产品涨价均有望提升云的投入ROI，仍有1-2年的时间窗口供模型能力迭代、探索AI商业化变现和发展AI云的增值服务，从而提升投入回报的可见度。

AI收益：1)模型层：4Q25以来海外模型在Agent执行和控制能力、多模态能力、长文本能力均有提升，Agent逐步渗透至云和公司核心业务当中；2)业务层：AI提效广告和电商的逻辑持续兑现，带动广告的量价提升和电商GMV增长；3)云计算：AI带动云业务的在手订单和收入增长同比加速。

对于AI泡沫论叙事依然偏中性：AI技术进展确实在编程、Chatbot、传统主业提效、云计算等多维度正在创造增量收入和用户价值。然而，美股科技巨头这种竞相加码式的，囚徒困境模式的Capex投入，长期确实有导致过度投资的风险。但中短期来看，Meta、Google等巨头只要主业经营状态不出现明显改变，其资产负债表仍然健康，其资本开支的可持续性短期无忧。面对相对复杂的局面，可以优先抓住主业低估，以及AI布局有预期差的机会。

投资建议：推荐当前预期差更大的Meta(META.US)，社交业务壁垒稳固，AI模型等领域或于26年看到更快进展，且VR业务等存在减亏潜力；推荐亚马逊(AMZN.US)，零售基本盘稳健且利润率持续释放，AI生态和AWS具备追赶潜力；中长期继续推荐Google(GOOGL.US)，全栈式AI布局在硬件、模型、云、应用等领域多点开花，但短期或需关注情绪过热风险。

风险因素：全球宏观经济不确定性；地缘政治风险；AI业务发展不及预期；监管因素。