史上最贵破发后，星舰、星链与AI算力，谁能拯救SpaceX(SPCX.US)万亿估值？

在经历了上市后股价腰斩、市值蒸发逾5000亿美元的惨烈抛售之后，埃隆·马斯克旗下的SpaceX(SPCX.US)将于美东时间8月4日(周二)美股盘后，交出其作为上市公司的首份成绩单。

这份财报不仅是对其极度烧钱商业模式的检验，也是在限售股洪峰即将解禁、做空力量急剧攀升的背景下，一场攸关市场信仰的多空大对决。

史上最贵“破发”：市值蒸发掉五个“Facebook”

自6月12日以150美元的价格登陆纳斯达克以来，SpaceX短暂冲高至225.64美元的盘中历史高位后，便陷入了长达数周的自由落体。周一盘中，该公司股价便创下历史新低，尽管随后反弹收涨，但市值已跌至1.5万亿美元，上市以来累计蒸发约5000亿美元。截至周一收盘，该股仅收于114.53美元，较历史高点跌去近50%。

这一惨状令华尔街回忆起了2012年Facebook IPO时的窘境，但规模完全不可同日而语。Facebook上市首日总市值约1000亿美元，而这仅仅是SpaceX自高点以来蒸发市值的五分之一。

更棘手的是，8月6日SpaceX将迎来首次大规模锁仓解禁。届时，约9150万股内部股份将获得自由交易的权利，这意味着流通盘将瞬间增加20%左右。

Epistrophy Capital的科里·约翰逊指出，这批解禁股份大约是当前可交易流通股的三倍。在股价持续下滑的背景下，早期投资者潜在的套现冲动，成为悬在多头上方的达摩克利斯之剑。

32%流通股遭做空，期权暗藏玄机

面对股价的断崖式下跌，做空者正迎来一场饕餮盛宴。金融分析公司S3 Partners的数据显示，截至上周五，空头自IPO以来在SpaceX上的账面利润已高达约83亿美元。目前，SpaceX的名义做空头寸已攀升至约242亿美元，占其流通股的32.2%，以美元计价已超过马斯克另一家公司特斯拉(TSLA.US)的空头规模。

S3 Partners研究主管马修·昂特曼表示，这是他见过的“在超大盘股上市后首次财报前，最为激进且快速建立的空头仓位之一”。

在期权市场，一场更为诡异的博弈正在上演。数据显示，将于8月7日到期的期权中，看涨期权未平仓合约为656,309张，看跌期权仅为199,910张，表面上看多情绪压倒性占优。

然而，最引人注目的是行权价高达330美元的看涨期权竟堆积了超过45万张的恐怖持仓——这一价格是当前股价的整整三倍。对此，市场资深人士解读为，这并非单纯的看涨赌注，更可能是大量空头在通过买入深度虚值看涨期权来对冲“逼空”风险。若财报意外报喜导致股价暴涨，这些廉价期权能为空头提供最后的风险保护。

放眼更长期的期权曲线，持仓分布则显得更为均衡。远月合约中，看涨期权未平仓量为1,907,393份，看跌期权为1,856,722份，合计3,764,115份合约，看跌看涨比率回升至0.97，接近中性水平。

根据期权平价跨式组合定价，市场预期SpaceX在财报后的波动幅度将高达14%，对应的股价波动区间大约在94美元至126美元之间。

财报“显微镜”：营收激增难掩巨额烧钱黑洞

回到基本面，华尔街目前对SpaceX第二季度的预期显示出其矛盾性：预期营收将达到约68.2亿美元，同比增长高达67%，显示出强劲的增长势头;调整后EBITDA预计约为20亿美元。

然而，利润表却是另一番景象。市场预估公司将交出每股亏损0.23美元的成绩单。令投资者更为焦虑的是其吞噬现金的能力。目前SpaceX的市销率高达惊人的70余倍，公司每季度烧钱数十亿美元，而债务几乎是其持有现金的两倍。Visible Alpha的共识数据显示，SpaceX的资本支出预计将从今年的487亿美元猛增至2028财年的1184亿美元，债务规模也将同期从417亿美元膨胀至超过2180亿美元。

在新一季的财报中，除了常规的星链(Starlink)用户数(预测Q2末将达1207万)和卫星部署进度(卫星数量预计过万)，资本支出与AI变现路径将成为拷问管理层的核心命题。今年2月，SpaceX完成了与马斯克旗下xAI的合并，并宣布收购AI编程初创公司Cursor(交易价值600亿美元)，企图打造一个能与谷歌(GOOGL.US)、OpenAI抗衡的AI帝国。

但这同样意味着无休止的硬件投入。由于自研AI大模型Grok和太空算力中心的建设需要天量的英伟达(NVDA.US)处理器，公司面临严重的半导体资源短缺和监管审批障碍。

好在算力出租已经开始“回血”：公司已与谷歌云签订每月带来9.2亿美元收入的AI算力租赁大单，并向Anthropic和Reflection AI等企业出租其位于孟菲斯的大型数据中心“Colossus 1”的算力。这个新财源能否在本次财报中验证其盈利模型的可行性，将决定长线资金是否愿意在此处“抄底”。

Cantor Fitzgerald分析师表示：“我们认为，随着SpaceX证明托管计算业务的盈利能力、明确资本融资地域分布，并扫清初期锁定期到期带来的逆风，财报发布将显著缓解部分压力。我们认为SpaceX股价正在逼近底部，可望迎来反弹。”

押注“星舰”：马斯克的终极叙事

对于多数长期看多者而言，SpaceX一切财务上的焦虑最终都将由“星舰”(Starship)来解答。作为下一代完全可重复使用的超重型火箭，星舰不仅承载着部署更强大V3星链卫星、打造轨道AI数据中心的现实任务，还是未来火星殖民的运载工具。

在7月24日的第13次试飞中，星舰的超级重型助推器成功分离，但最终因部分引擎重新点火失败而“硬溅落”于墨西哥湾。这离“完美回收”仍有一步之遥。马斯克已表示，下一次飞行(Flight 14)将尝试用发射塔的“筷子”机械臂捕获星舰的上面级。德意志银行分析师Edison Yu指出，即使只能实现部分可回收，星舰也已具备部署星链卫星的能力。

伯恩斯坦的分析师认为，星舰是SpaceX能否支撑其估值的重中之重。在上周五给客户的一份报告中，该公司列出了SpaceX需要解决的其他三个关键问题：半导体供应、监管审批流程和算力储备。SpaceX在打造轨道数据中心的过程中，为其数据中心卫星需要海量处理器，且每次星舰发射都需获得美国联邦航空管理局(FAA)的批准。此外，在公司2月与马斯克的xAI合并后，力图成为AI领域领军者的SpaceX，必须在资源受限的环境下持续扩充算力。

尽管如此，伯恩斯坦的分析师仍建议“买入”该股，并在财报发布前给出了239美元的目标价。分析师写道：“我们认为季度业绩本身并不重要，重要的是管理层对公司增长路径所展现的信心水平。”

最后，盘根错节的“马斯克经济圈”也为这份财报增添了变数。据报道，马斯克正积极推动SpaceX与特斯拉的合并。考虑到SpaceX手握大量美国政府与国防机密合同，如何处理特斯拉在中国的庞大业务将成为棘手的政治与监管难题，这无疑给公司的长期治理结构蒙上了一层阴影。